【申万宏源债券】孟祥娟 姚洋 武文凯
摘 要
热点解析：
本周城投债与产业债利差整体变动不大，其中5年期、10年期城投债表现好于产业债，1年期、7年期表现差于产业债，3年期与产业债持平，5年期AA+、AAA评级表现最好，较产业债下行7bp，低评级短久期本周表现较差。在7月份城投债整体调整之后，本周短久期城投债小幅回暖，长久期继续小幅调整，产业债与城投债有相同的特征。
7月以来，城投债利差走势明显差于产业，其中3年期AA评级城投表现较为明显，利差上行超10bp，而同期限的AA+和AAA评级上行幅度不大，城投走势差于产业主要是因为低评级城投走势较差。我们对7月城投利差上行的原因进行分析。
从二级市场城投债券流动性角度看，7月份城投债成交量较前两个月大幅上升，从评级来看，AA、AA+、AAA均增加不少，AA级的流动性校对较差，致使3年期AA利差上行较多，而AA+、AAA并未明显增加。从城投债券融资能力角度看，7月份城投债发行量环比下降，净融资仅300亿，较6月下降幅度较大，是今年以来净融资量最小的月份，3、4月份城投债净融资高达3000多亿。
产业债策略：中上游景气度依然好于下游，短期内仍以中高等级为主，票息策略重要性提升，逐步下沉中低等级国企、中国高等级民企，行业配置推荐有色、化工、地产、机械、汽车和建筑。
城投债策略：当前政策继续利好城投，城投债没有信用风险，可继续适度下沉区位，可选择利差处于中间位置的区位，如湖北、河南、山西等地，鉴于2021年我们反转年的判断，建议可逐渐减少城投债仓位。
行业景气高频追踪：
高频追踪：环渤海动力煤、NEWC动力煤、螺纹钢期货价格、BRENT原油、丁二烯、LME铝、LME锌、LME铅、锌、铅、波罗的海干散货指数上行；焦煤车板价、铜、铝下行；焦煤坑口价、一级冶金焦车板价、一级冶金焦平仓价、钢材综合价格指数、螺纹钢现货价格、乙烯、甲苯、二甲苯、LLDPE、PX、PVC、纯碱、LME铜、全国水泥均价、上海出口集装箱运价指数、中国出口集装箱运价指数持平。
信用债周度回顾：
产业债——市场：上周信用利差总体下行，1年期A+级以下和所有3年期利差下行幅度较大；等级利差全面下行，1年期和3年期降幅较大；期限利差整体上行。行业利差方面，19个行业中3个行业超额利差上行，分别是汽车、水泥、休旅，16个下行行业中，造纸、机械、化工、电气设备和电子下行幅度较大。
城投债——市场：本周5年期、10年期城投债表现好于产业债，1年期、7年期表现差于产业债，3年期与产业债持平。
信用债风险警示：“18中信国安MTN002”、“18洛娃科技MTN001”等实质违约。
正 文
1. 城投、产业利差走势回顾
本周城投债与产业债利差整体变动不大，其中5年期、10年期城投债表现好于产业债，1年期、7年期表现差于产业债，3年期与产业债持平，5年期AA+、AAA评级表现最好，较产业债下行7bp，低评级短久期本周表现较差。在7月份城投债整体调整之后，本周短久期城投债小幅回暖，长久期继续小幅调整，产业债与城投债有相同的特征。
今年以来城投总体表现好于产业，除7年期与产业利差持平外，其他期限都好于产业，其中1年期AA-城投利差较产业下行69bp，表现最好，其次是3年期AA-城投利差较产业下行17bp，5年期AA级、7年期AA相较于产业表现较差。
2. 7月低等级城投差于产业
7月以来，城投债利差走势明显差于产业，其中3年期AA评级城投表现较为明显，利差上行超10bp，而同期限的AA+和AAA评级上行幅度不大，城投走势差于产业主要是因为低评级城投走势较差。我们对7月城投利差上行的原因进行分析。
从二级市场城投债券流动性角度看，7月份城投债成交量较前两个月大幅上升，从评级来看，AA、AA+、AAA均增加不少，AA级的流动性校对较差，致使3年期AA利差上行较多，而AA+、AAA并未明显增加。
从城投债券融资能力角度看，7月份城投债发行量环比下降，净融资仅300亿，较6月下降幅度较大，是今年以来净融资量最小的月份，3、4月份城投债净融资高达3000多亿。
从城投偿债能力角度看，新冠肺炎疫情下，财政减收增支明显，将使得地方债务率陡升，绝大部分省市一般预算收入和土地出让收入不同程度出现下降，各地财政实力弱化，在一定程度上影响对城投的支持能力。
从政策角度看，当前城投融资政策没有明显的边际变化，仍然继续利好城投，城投债没有信用风险，可继续适度下沉区位，可选择利差处于中间位置的区位，如湖北、河南、山西等地，但建议配置短久期。伴随着未来经济企稳反弹，2021年城投债融资政策可能面临边际收紧，2021年产业债的性价比好于城投债。
3. 信用债风险警示
4. 行业新闻追踪
