原标题：【铜期权报告】铜价上方压力显现，铜期权策略对比与选择
一、周度行情回顾
上周铜价维持了五天毫无方向的横盘震荡之后，周五夜盘开始大跌，可以说铜价短期已经开始方向选择。总结上周行情，沪铜整体震荡，最高达到51970元/吨，最终收报于51300元/吨，但上周五夜盘开始，沪铜持续走低，最低下探至49580元/吨，夜盘下跌达3.32%；COMEX铜价同样在持续四天的震荡后，上周五大幅下跌4.12%，最终收报于2.7905美元/磅。
图表1：COMEX铜期货价格走势
数据来源：芝商所
二、铜价走势解析
从宏观层面来看，从欧美7月制造业采购经理指数（PMI）来看，欧美主要国家经济复苏，工业恢复速度较快。7月份，中国PMI为51.1%，比上月上升0.2个百分点，连续五个月位于临界点以上。新订单指数为51.7%，比上月上升0.3个百分点，连续三个月回升，表明制造业市场需求逐步回暖。中国央行货币执行政策报告里提到货币政策的灵活适度，以及保持货币供应量和社会融资规模合理增长，当前社融规模已经持续增长，预计这种宽信用的模式后期会出现一定收紧的现象；另外值得注意的是国际局势的动荡，特别是贸易之间在博弈过程中所引发的脱钩加速的担忧，宏观层面对于铜价有一定压制。上周美元指数呈现低位止跌回升走势，一方面贸易的博弈更加激烈引发市场的避险情绪提升，另一方面，美国7月非农就业数据好于预期，失业率降低，刺激美元指数反弹，铜价承压。
从产业基本面上来看，截止上周五，SMM 铜精矿指数（周）报 49.60 美元/吨，环比上周下降 0.28 美元/吨。根据 SMM 了解，由于二季度南美发运问题船期后延，贸易商 Q4 长单交付压力较大，可供出售现货货源偏少，挺价情绪明显，报盘仍有下行趋势。不过供给端正在逐渐修复，智利秘鲁6月铜产量均有所增加，不过由于今年整体供应偏紧，TC低位且难以回升，供应对于铜价的支撑犹在。从消费端来看，7、8 月份国内铜消费淡季效应显现。从下游来看，进入三季度后精铜需求明显滑落。7月电线电缆企业开工率为 101.62%，环比小幅走弱。多数工厂反映 7 月新增订单数量有所下滑，预计 8 月开工率持续回落降至 100%以下。7月公布的未锻轧铜及铜材进口继续超预期高增长，进口量达到76.2万吨，进口铜的大量涌入，冲击了国内的精铜市场，其并没有很好的被消化，近日公布的社会库存继续累积1.5万吨，当前社库已经累计累库12万吨，如果本轮累库周期超出预期，将对后面的消费复苏形成压制，铜价亦有一定压力，难以继续维持当前的毫无方向的窄幅波动。
从铜价表现来说，铜价短期已经开始选择方向，宏观和基本面上对于铜价都有一定压力，在美国非农数据超预期增加后，失业率下降带动美元指数回升；加之贸易加速脱钩的担忧影响逐渐显性化，宏观层面对于高位铜价有压力；当前中国铜消费市场进入淡季的表现明显，且进口铜及铜材的大量流入给国内市场供需平衡造成不小的冲击，短期供应增加叠加消费趋弱，致使库存持续累积，累库幅度增大，基本面表征更倾向铜价进入回调阶段；另外持仓方面，CFTC非商业净持仓增长之势拐头，多头减仓，空头加仓，预计铜价当前时期开始进入回调阶段。
三、铜期权策略对比与选择
目前而言，宏观和基本面对于铜价都有一定压力，预计铜价开始进入回调阶段。如何利用期权更好抓住铜的交易机会呢？
其实对于下跌行情而言，期权可以操作的策略有很多种，包括买入看跌期权、卖出看涨期权、买入熊市价差组合等，具体哪一种策略更为适合当前的行情呢？
买入看跌期权：看跌期权买方的最大亏损为权利金，盈利则随着价格下跌而无限。盈亏平衡点为行权价减去权利金；买入看跌期权适用于市场情绪十分悲观时，越看跌，买入行权价越低的虚值期权。但是，需要注意的是，时间是期权买方的敌人，随着时间流逝，期权的价值会加速衰减。
卖出看涨期权：卖出看涨期权的最大收益为权利金，亏损则随着价格的下跌而风险无限；如果投资者确信市场不会上涨，则可以考虑卖出看涨期权。如果有些认为市场不会上涨，卖掉虚值期权；如果十分确定市场将维持原状或者下跌，卖出平值期权。与买方相反，时间是卖方的朋友，如果一如预期，标的价格波动较小，则卖方则可以慢慢薅羊毛赚取时间价值。
图表2：期权策略对比图
数据来源：国际衍生品智库
买入熊市价差组合：如果判断未来一段时间内标的价格会温和下跌，则可以利用熊市价差组合来实现低成本的盈利。该策略也是一种止盈止损策略，投资者在熊市里获利有限，但若标的价格不跌反升，投资者也不会面临的大的亏损。
→看涨期权熊市价差的构成是：做多一份看涨期权，同时做空另外一份到期日相同但行权价更低的看跌期权。由于做多看涨期权的行权价格高于做空看涨期权，建立此头寸通常有权利金净收入。看涨期权的熊市价差组合通过做多较高行权价格的看涨期权，来对纯做空看涨期权起保护性作用。
→看跌期权熊市价差组合同属于熊市价差组合，但不同于看涨期权熊市价差组合，此策略构造需要现金支出。看跌期权熊市价差组合的构成是：做多一份高行权价格的看跌期权，同时做空另外一份到期日相同但行权价格更低的看跌期权。由于做多看跌期权的行权价格高于做空看跌期权，所以建立此头寸通常发生权利金净成本支出。看跌期权的熊市价差组合相比做多看跌期权策略降低了成本、提高了盈亏平衡点。
芝商所铜期货（HG）合约旨在满足北美铜产业所有方面的需要，同时对于投资界而言，也是重要的风险管理工具并且提供回报机会。芝商所的精铜期货（HG）和期权（HX，HXE） 交易量在世界上名列前茅。
对于选择期权策略而言，不仅要看对于标的价格的方向预期，同时还需要考虑波动率。从下图可以看出，目前美铜历史波动率呈现不断走高的趋势，尤其短期历史波动率，走高趋势明显。
图表3：美铜期货历史波动率走势
数据来源：WIND，国际衍生品智库
综合考虑目前对于标的价格走势以及对于波动率的判断，近期建议以买入看跌期权操作为主，例如买入芝商所铜期权（HX，HXE）看跌期权；而如果要从成本考虑，则可以选择买入熊市价差组合，看涨期权熊市价差或者看跌期权熊市价差均可。
图表4：美铜期权合约
数据来源：芝商所
